所有经济异象都有其合理解析

所有经济异象都有其合理解析——有关通胀预期的几点思考之一

李国旺

当前在经济理论界争论得比较激烈的问题有两个：一是通过反危机系列措施后经济发展会否成功进入复苏？二是定量宽松的货币政策会否引发通货膨胀的浪潮？在这两个争论的背后，是对前几年低通胀、高增长历史的迷恋。实质上，这两个问题是在问：经济走出危机后，能否出现高增长和低通胀的大好形势？

有人说，通货膨胀是一种货币现象，只要货币多了，通货膨胀就不可避免。这仅是说对了一半，货币多了，是通货膨胀形成的必要条件，但不一定是充分条件。在商品、货币和资本品三大吸纳货币的市场结构中，一旦货币动员起来了，一般情形是先冲击资本品，再冲击资本衍生品，然后再冲击生产资料、加工品，最后才通过产业流转移到下游。当下，我们就看到了这个奇特的现象，货币多了，资本市场首先启动，相关股票的估值随之上升。2005年以来A股市场的估值与M1的统计数据表明，M1与PE存在完美的时间上的吻合和空间上的对称，但与业绩增长却没有什么时空的对称关系，因此，有人得出一个结论： A股的行情与业绩增长没有关系，主要是货币政策引发的流动性的变动而化。

上述结论当然大可商榷，因为参与资本市场的人是有预期的，对未来的期望却因为主体不同而千差万别，因此就出现了预期的冲突、交锋、重合或者共振。这样，宽松货币政策下，货币多了，一般是资本市场直接响应启动，有时却是资本市场的衍生品启动。综观2001年到2005年期间A股市场与货币政策的关系，当时货币相对宽松，公司业绩持续增长，即在低通胀高增长的黄金时期，业绩增长与A股行情却呈现逆向关系，这是“价值投资”理论者们无法解释的异象，他们往往用股票或然存在的供给大幅增长对价格压制来解释，但不能在理论上让人信服。

实际上，所有的异象，都有其合理的解析。2001年至2005年出现的货币宽松、业绩上升但股市却持续疲软的原因，除了股改不顺外，主要原因是当时中国各地正在进行“地产革命”，地产业行情的成倍增长，将当时经过金融改革释放出来的流动性充分吸收，地产作为资本的衍生品，第一次表现出“稳定”物价的重大作用。

2005年仲夏开始的股改和汇改，将泛滥的流动性引入了股市，相对于资本衍生品的地产市场和大宗商品市场，资本品出现了“估值洼地”。改革的动能加上美联储低息政策引发的全球流动性泛滥，投资者的预期资本品、资本衍生品的价值因此而“重估”，投资者对资本品未来的估值预期不断调高，直到国家力量因为美国穷人无力承担无限供给的资本品而进行提高利息进行干预为止。这样，我们就看到了在低通胀、高增长背后的资本衍生品（地产和可进行期货交易的大宗商品）、资本品、一般消费品的价格传导路径，即钱多了，不一定直接引发通货膨胀，但最后必然以通货膨胀结束。什么时候出现通货膨胀，则要看国家资本、国际资本、厂商和居民的博弈过程的力量对比。

2001年WTO的扩容，导致了国际资本与国际劳工力量对比的变化，由于大批低价的新兴国家劳工进入国际市场，美国劳工的实际谈判地位历史性下降，美国劳工的收入增长与美国资本收益增长差距的持续扩大，美国劳工最后无力支付在流动性泛滥背后的以次贷形式表现的资本品的无限供给。2008年爆发的全球性的金融危机，各国主要政策不是提高劳工的收入而是保护资本的安全，因此，资本品（股市）和资本衍生品（黄金、有色金属、地产）价格的上升，是政策力量扶持的结果。没有政策直接扶持的居民的生活消费品价格和一般加工品的采购价格无法上升，也是反危机政策的必然结果。

因此，如果以反金融危机而持续释放流动性为理论分析起点而预期通货膨胀将快速到来，就可能会成为天下老百姓的笑话：咱们收入没有提高，谁去抢购商品抬高物价（CPI）？加工企业的厂商也会发牢骚：我的商品不好卖，谁去抬高采购价格（PPI）？当然，在中国也有奇怪的现象，前个月食用油的价格上去了，有人了解了一下，原来我们吃的食用油是被国际资本控制了整个产业链，他们当然希望在垄断下提价。

虽然食用油涨价是个别现象，但对通货膨胀的预期却成一种力量：股市涨了，资本衍生品的黄金石油铜等都涨了，如果不提价就无法生存的加工商品会涨吗？大家认为这是迟早的事情，不过可能还要等一年左右，在这期间可能是低通胀和低增长并存的时期。

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