民生银行不顾成本扩张忧患 成本收入比均值51%
作者：史尧尧 来源：证券市场周刊
银行经营成本及业绩增长是一副跷跷板，然而由于银行管理者和股东的动机不同，导致低成本、高效率以追求利润最大化并不一定能使股东收益最大化，对于民生银行(600016)这样一味追求低风险或者市场份额的金融机构而言，成本控制和效率将退居次要地位。
资本膨胀不能催化利润
民生银行一季度的手续费收入疲软，同比下降32%，可能是经济疲软背景下其投行和贸易融资相关业务的需求走软。
在一季度净利润25亿元的贡献中，包含出售0.93亿股海通证券(600837)的收益。考虑到公司在季报中并未公示股权转让价格，同时约1.44元/股的成本价与目前股价有相当大的差距，即使以10元的价格出售，民生仅此一项的收益就在9亿元左右，相当于一季度净利润的36%。
由此，民生一季度的利润增长有三分之一是出售海通金融资产的一次性投资收益，与民生的资产业务关系不大。而在4月份的前20天民生银行又处置了1.31 亿股，预计公司很可能在二季度基本释放完毕海通股权浮盈，这使得海通证券股权成为经济下行周期中，民生应对项目贷款疲软的一种利润调节剂。
从民生的发展来看，正朝向金融控股集团的道路一步步前进，但问题在于：这种抛弃主营业务的扩充之路究竟是否具有持续性的发展，何时才能将成本转化成利润。最近传出的民生以定向增发价格过高为由拒绝收购陕国投，显示了民生在金融控股的扩张之路上，也面临着资金不足的隐忧。
再融资计划好做，现实之路却很艰难，如果融资数额没有达到管理层预期，民生还有多少资本金可以继续维持现在的高消耗？
此外，假定民生银行的管理层决定经理的利益是公司的主要目标。在这种情况下，相对于成本控制和效率，"支出偏好"行为就决定了金融机构的业绩。这样的行为通常表现为在追求最大利润时雇佣过多的员工，或者员工数量、工资增长过快和开设更多分支机构。
年报显示，民生职工费用的增长速度大大高于对股东的分红，并直接导致了大股东中国人寿(601628)的不满，并明确要求增加分红，即是对民生的支出偏好倾向的不满。
虽然民生银行事业部改革在不断深入，但在目前流动性充裕和中国利率市场化并无放开的前提下，很难确保在利率上有更多调整余地，能否争取到更多改革和创新溢价，市场同业人士对民生的"资产高增长-高费用支出"的经营模式相当反感。
另外，就是中国的资产证券化道路还相当漫长，因此民生前几年一直致力于所搭建的综合平台在一至两年内很难为集团经营转移和分散风险，但却大大消耗了本不充足的资本。
而且，除了入股陕国投中途流产外，其他的案例前景也并不乐观，例如美国联合银行在购买股权之后就再无任何新的经营进展信息公布，民生的海外扩张也付出了巨大的资本代价，但最后的结果可能并不会令投资者满意。
因此，民生的发展实质在于单纯靠资本膨胀来催化利润增长，如资产结构导致风险平衡失衡，就会导致调节风险的费用大幅增长。尽管2009 年一季度银行业贷款强劲增长，但该季度民生银行的不良贷款余额环比增加了10%，折年不良贷款增加率约为40个基点，而股份制银行的总体水平仅为14个基点。
融资背后另类代理故事
在近两年的发展中，民生银行消耗或者说是透支了大量的资本金，导致从2009年开始受到内部资金杠杆的限制，因此通过再融资来避免业绩大幅下滑成为必须要进行的事情。
之前有媒体报道民生银行会进行定向增发，但联想之前民生银行在定向增发时的各种"故事"，短期内不容易实现，而史玉柱在一季度的大幅减持行动，为定向增发又添变数。另外，民生银行目前的股东相对平衡的股权结构，引入任何一个战略控股股东都会导致大股东之间的博弈和重新洗牌，要完成高难度的股权平衡是一件不容易的事情。
因此，设想民生银行进行类似5年前浦发银行(600000)的股权改革方式来改变现有格局之前，负债发行债券成为唯一选择。
而年初，民生银行用15年期5.7%所筹集的33.25亿元和10年期年利为5.25%的16.75 亿元，利率大大高于同期市场利率，可见民生为尽快融资已开始不计成本，而这将进一步增加其经营费用，压低2009年利润预期。
将2008年四季度和2009年一季度合并来研究，高华证券认为，该行风险偏好更为激进：1）2008 年风险加权资产比例上升了33%，而贷款增幅为19%；2) 风险较高行业的业务比重更大。基于其估值均值计算得出该股12个月目标价格为人民币3.90 元，此估值方法运用了三阶段股息贴现模型和剔除增长因素方法。同时不少券商认为民生银行区别与其他银行最主要风险为：如果中国经济再次下滑，其资产风险性将率先显露。
以上所提到的两点都会导致成本失控。而在民生银行过往五个季度中，其成本收入比的平均值已达到51%。因此之前像中国人寿所期望的1元-1.2元的分红很难实现。
一般而言，支出偏好行为可能更多地存在于那些管理层居于支配地位、股东间没有良好组织的银行。在这种银行里，经理人有更多的可能损害股东的利益。
而民生就是典型的内部人控制的机制，在这种机制下，如果民生银行所有者不能够完全了解经理人所掌握的信息，就不能正确评估管理层所做的决策是否明智。一个严重的后果就是，其所有权被不断分散，单个股东的支配地位呈下降状态，这一趋势可能会导致民生代理问题日趋恶化。
一种降低代理成本的方法是建立更完善的系统以监督管理层，并激励管理层遵从股东的意愿，后者可以通过把管理层的薪酬和公司业绩挂钩或给予管理层有价值的利益（如股票期权）来实现，但是很多事件表明这些措施可能会鼓励经理承担更大的风险。
尽管如此，在美国银行业中最新的研究显示，银行和其他生产企业相比，把管理层工资和公司业绩挂钩及向管理层提供股票期权的可能性要小，这可能是由于对于行为约束，金融服务部门比生产性部门有更大的杠杆性（更高的负债/资产比）。
更低的代理成本和更好的公司业绩取决于"公司治理"（公司的管理者、董事会、股东和其他利益相关者之间的关系）的效率。而民生的内部管理制度一直是业内所诟病的软肋，由于管理层的相对强势传统，使得其治理关系由于股东和管理层的目标与监管机构和存款人的不一致而趋于复杂，现在这种错综复杂依然有增无减。
而近两年民生高管的高薪一直为业界所关注，但今年其董事长在降低了35%的情况下，依然达到千万元的水平，大大高于一些国有大中型银行的薪资水平，也与管理层的减薪号召背道而驰。
这表明在目前的监管体制下，监管对像民生这样的民营银行来说，似乎效果不是很好，本来银行要比生产性企业具有更大规模的董事会和更多的外部董事，但由于监管的不利，民生银行的管理者比经济中其他部门的管理者受到的监管和约束更少，这可能是民生近几年业绩一直比较糟糕的最根本因素。
（史.尧.尧 .证.券.市.场.周.刊）
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