中国明年或被动抛售美国国债

中国明年或被动抛售美国国债 

2008年12月15日 经济观察报

　　特约撰稿人 徐敏

　　全球金融危机已经结束了吗？也许吧，不过，现在就想清扫战场，可能还为时过早，很多不确定的因素，或许正在重新酝酿。

　　人民币会否成为明年全球金融市场新的“黑天鹅”？如果美元继续中期走升，中国人民币的“游戏规则”不改，中国很有可能会在明年被动出售美国国债，从而刺破正越吹越大的美国债市泡沫，而随之走高的美国利率，或将再次将美国推入正在挣扎的泥坑。

　　外汇市场预演抛售风暴

　　这也许不是危言耸听，这场风暴已经在中国外汇市场预演，12月初人民币的连续4个跌停，已经使金融风暴卷进了全球的人民币这个最后的“安全港湾”。一种可能的结果是，如果美元的中期强势走升和人民币走贬预期确立，2009年中国抛售美国国债将在所难免。

　　从基本面来看，中国经济虽然下滑趋势已经确立，但相对其他发达国家或是新兴市场国家来说，中国仍是这边风景独好；从国际收支来看，虽然中国的出口增速大幅下滑，但随着大宗商品价格的大幅回落，进口增速下滑更快，中国的贸易顺差仍将继续维持。

　　如果在去年，国际收支顺差尤其是大幅顺差，人民币肯定会继续维持升值压力。

　　但是，今年以来，由于人民币的升值压力，中央银行将之前的强制结汇已经改为意愿结汇，也就是说企业和银行可以大量地持有美元而不需抛出，换句话说，即使中国出现大幅的国际收支顺差，但由于银行和企业都愿意持有美元，中国外汇市场上的美元仍然供给不足，可能导致美元升值，或人民币贬值。

　　是的，即使明年中国国际收支大幅顺差，但是，由于美元中期走强，银行和企业“窖藏”美元的意愿走强，很有可能导致外汇市场抛出的美元减少，而美元需求由于海外抄底、跨国并购，以及热钱外逃和企业进口继续增加，从而很有可能使人民币成为一只名副其实的“黑天鹅”。

　　央行可能出售美元资产

　　从目前看，中国的银行业或企业持有美元的动机已经有足够的理由。目前美元短期走强趋势基本确立，虽然美国货币供应继续泛滥，而财政赤字也像气球一样膨胀，但是由于经济下滑，导致居民消费减少，从而引致经常账户收窄，更为重要的是，美国的泡沫风险已经基本消除，而欧洲和新兴市场的调整才刚刚拉开序幕，风险厌恶的资金很有可能会继续流向美元。

　　如果出现这种结果，对于中国央行来说，要么让人民币自由落体，不去干涉；要么抛出美元，支持人民币汇率。

　　从目前看，第一种可能性较小，如果人民币大幅贬值，很有可能引发国际资本大幅外逃，虽然中国手握2万亿的外汇储备，不致出现国际收支危机可能，但是很有可能出现银行的存款大幅流失，从而酿至银行业的流动性风险。

　　很显然，中国央行不可能坐视这种情况发生，一旦中国人民币大幅贬值，央行肯定会入场干涉，也就是后一种现象。但无论是哪一种结果，中国都将出售外币资产以获得美元干涉人民币市场。

　　从中国外汇市场的形成机制看，人民币连续4日惊现跌停，只有两种可能，一种是央行在涨停板买进美元，即人民币跌停，另一种可能是市场美元供应不足，或银行惜售，导致人民币跌停，而中国央行袖手旁观，但无论是哪一种，从央行首先将中间价下调可以看出，这在很大程度上就是央行引导的结果。

　　错估形势导致集中贬值

　　当然，根据人民币汇率形成机制，以市场供求为基础，参考一篮子货币调节，有管理地浮动汇率，目前人民币确实应该贬值。

　　从今年8月以来，美元确实一直走在上升通道，至目前为止，美元指数反弹幅度已近20％，而人民币几乎波澜不惊，虽然离岸市场的NDF早就预期人民币在贬值。而且根据国际清算银行近日公布的数据显示，11月人民币实际有效汇率指数为113.65，当月人民币实际有效汇率升值1.33％，今年以来升值15.1％。

　　但奇怪的是，美元7月开始升值时，中国央行却没有根据一篮子货币的形成机制，将人民币及时贬值，而到12月才手忙脚乱。一种可能的猜测是，中国央行在7月错估形势，以为人民币还处于升值通道中，从而没有及时采取行动。

　　而这也是人民币汇率盯住一篮子货币形成机制的重大缺陷，如果美元在贬值途中，中国国际收支顺差，人民币确实存在升值压力，而如果美元在升值通道，中国继续国际收支顺差，人民币是升还是贬？这就取决于中国央行对未来趋势判断的正确与否了。从现在看，他很有可能在7、8月时错估了形势：以为人民币继续存在升值压力，而没有将人民币及时贬值，导致压力在最后集中释放。

　　重要的是，目前中国境内的外商直接投资增幅大幅缩减，而出口增速也在放缓，这将进一步加剧中国外汇市场美元的供给，加上银行和企业的“窖藏”，人民币升值的拐点，甚至贬值压力显然已经出现。

　　这将对中国的美元资产将形成巨大压力，一旦中国减持美国国债，尤其是在目前美国三月期的国债收益率为负的情况下，目前已经弱不禁风的全球金融市场能否堪负其重？这将是明年全球经济最大的悬念！中国明年或被动抛售美国国债。