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钮文新:货币政策纠错不足

钮文新 · 2014-11-07 · 来源:乌有之乡
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  货币政策纠错不足

 

  从2010年起,中国开始执行所谓“稳健货币政策”。到底什么是“稳健货币政策”?没人知道。1998年之后,中国创造了这样的提法。按周小川当时的说法,在过去执行稳健货币政策的过程中,既执行过紧缩、也执行过宽松、还执行过中性。所以,稳健货币政策变成了一个“黑箱”,市场必须根据货币供应量和利率、汇率的变化去猜测中央银行的货币政策执行状况。但问题是,中央银行所提供的信息有限,有些甚至有意藏谜(比如外汇市场的交易数据等),人们很难严格计算出中央银行的货币意图。

 

  不过,现在这个情况正在发生变化。在今年三季度货币政策报告中,央行在提到未来货币政策趋势时,不仅用了“继续实施稳健货币政策”的表述,同时补充了相对于过去更加明确一点儿的提法:为经济结构调整与转型升级营造中性适度的货币金融环境。

 

  这说明,中国货币政策已经发生了较大的变化,从“以紧为主”转向“以中性为主”。而“货币中性”的总基调下到底是偏宽一点,还是偏紧一点?从货币市场利率的走势上看,我认为,是偏宽的。至少目前是这样。一年以来,我们一直认为,中国目前适宜中性偏宽的货币政策,甚至希望货币当局将“稳健货币政策”的表述,明确改为“中性偏宽的货币政策”。但现在看,央行不愿意。这恐怕与央行不愿意市场发生“过激性理解”有关。比如,2008年,中央明明对货币政策给出的是“适度宽松”的目标,但最后被执行成了“过度宽松”的结果。

 

  中国做事总有一种“宁左勿右”的习惯。也正因如此,中国今年下半年开始实际已经在执行中性偏宽的货币政策,但在提法上却显得十分谨慎。所以我认为,“为经济结构调整与转型升级营造中性适度的货币金融环境”是有深意的。第一,它告我们,中性适度的货币金融环境是为了经济的转型升级,而不是为了经济总量;第二,“中性适度”是偏宽还是偏紧不讲,你们去体会,同时保持灵活性。

 

  所以,整个货币政策表述体现了央行的矛盾心态:一方面体现了它们一贯的偏紧嗜好,而不愿意提宽松;另一方面又不得不依据经济走势实施逆周期调控而放宽。这就他们所说的“审慎”。但无论如何,此次货币政策的表述应当说与过去有了较大差异,而政策重心也开始向“小幅、逐步放宽”的方向倾斜。

 

  尽管如此,央行货币政策报告是不是依然存在重大软肋?我认为,不仅存在,而且痼疾难改。体现在哪里?第一,体现在“总试图以总量政策调结构”。央行货币政策报告不是集中体现经济增长、就业、物价等中国经济的总量问题上,而是大篇幅地说明货币政策在结构调整中的作用,表扬自己在经济结构调整中的贡献。我认为,这是一个严重错误。这样的做法违背经济规律,不可持续,而且最终无效。

 

  第二,将法定存准率维系在20%,而用短期货币工具(SLF)向市场注入基础货币,这样的做法只利于央行灵活调控,但会导致金融短期化,不利于实体经济。

 

  第三,央行不能一手用极低的成本锁定商业银行资金(法定存准利率1.89%),一手用相对较高的价格出售资金(SLF利率3.5%),从而形成明显的“权力套利”。相对于1.61个百分点的利差,已经投放的7695亿元SLF,商业银行需要多付将近124亿元的代价。再有一个问题,中央银行明明规定3月期存款基准利率为2.8%,而上浮10%也不过3.1%,那为什么央行给商业银行三个月期限的资金(相对于央行对商业银行存款)利率要达到3.5%?这难道是央行对自己制定的基准利率不认账?

 

  所以我们说,央行应当把高额的法定存准率降下去,而不是SLF。这才是有效释放流动性,压低实体经济融资成本、符合中央要求的正确做法。总之,货币政策要创新,但不能是走向违背经济规律的“邪路”。

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