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张庭宾:“人民币汇率稳定”已成巨大陷阱

张庭宾 · 2011-12-19 · 来源:作者博客
人民币汇率 收藏( 评论() 字体: / /

  “人民币汇率稳定”已成巨大陷阱

 

 

                                 张庭宾

 

     2012年的中国经济有可能正向笔者预想中的最糟糕情形发展。

     在人民币兑美元连续多日触及跌停后,上周五(12月16日)早盘时段,在即期汇率再次大幅贬值,最低至6.3735后,该报价突然直线上涨,最高触及 6.3324,涨幅高达411个基点。据分析,是多家中资银行在早盘大量卖出美元,抬升人民币汇价。有媒体称:这是中国央行干预市场以支持人民币,维护人民币坚挺的决心。

     殊不知,在热钱大量外流的情况下,所谓央行坚决维护人民币坚挺的决心,将可能使中国蒙受更加巨大的损失。

     这个道理很简单,如果国际热钱集中撤离中国,那么它们最希望什么样的政策呢?人民币对美元不贬值!想想看,以一美元兑8.29或7.5人民币进入的国际热钱,如今已经升值到了6.33:1,如果央行现在守着这个汇率,那么流出时,不考虑热钱在中国的投资收益,原来的1美元分别变成了1.31美元,1.18 美元,分别赚了0.31美元和0.18美元。这是一个零和博弈,有赚的,自然有亏的,谁亏了呢?卖出美元的中资银行!支付美元的中国外管局!

     笔者很怀疑,在国际热钱大规模外流的时候,中国央行忽然变成了一个坚定的“人民币兑美元基本稳定”的联系汇率者。众所周知,在2005-2010年,国际热钱流入中国的高峰期,央行向来是顺应市场需求,按照市场要求去上浮人民币汇率的。如果按照同一逻辑,热钱大量外流,央行也应该顺应市场需求,人民币贬值就是了。可是,12月16日的人民币突然大涨,如果是央行要求干预的话,那么,央行就突然变成了一个“人民币与美元联系汇率”的坚定捍卫者了,这实在与央行一直以来坚定地走向浮动汇率的形象大相径庭。

    接下来的一个问题是——央行和外管局不惜美元维持人民币汇率稳定,就能维持的住吗?未必!1997年亚洲金融危机时,热钱大量流出泰国,为维护泰铢美元的联系汇率,2月泰国央行动用20亿美元干预,赢得了暂时稳定;5月12日,热钱再度抛空泰铢,泰国央行投入了120美元,再次死守住汇率;可6月份热钱再卷土重来时,泰国央行投入了全部约300亿美元的外汇储备,最后弹尽粮绝,被迫放弃“泰铢(兑美元)基本稳定政策”,泰铢对美元当日最大狂跌30%以上。泰国危机最严重的时候,泰铢对美元最大贬值60%,股票市场狂泻70%,56家银行倒闭。并引爆了全面的亚洲金融危机。

    或许有人会说,1997年的泰国怎么能与现在的中国相比,中国经济实力大过泰国很多倍,中国的外汇储备高达4万亿美元,是当年泰国的100倍,足够偿还所有国际热钱有余。

且慢如此乐观!这需要对潜伏中国的热钱本金和收益总量,以及中国外储中能够短期变现的美元做一个评估。

    对于国际热钱潜伏中国的总量,本人曾在《反热钱战争》一书中,对截止2008年4月热钱总量做过评估,方法很简单:2003年以前国际热钱基本没有潜入中国,按照此前(1995-2002年)外汇储备年平均增长率29.55%,推算出2003-2008年4月止,正常外汇储备总额为1.15万亿美元,而当时实际外汇储备量已经达到了2.1144万亿美元,两者差额为9600亿美元。鉴于外商投资中国实业的高峰是在1990年代中后期,外商投资中国服务业的高峰在2005年之前,这个9600亿美元的数字属于中性偏低的估值。

    除了2005年7月至2008年7月的第一轮人民币升值21.7%外,2010年6月-2011年10月人民币又第二轮升值7.7%,保守估计,在2008年4月后,国际热钱新增潜入3000亿美元。即国际热钱潜伏中国总量约在1.26万亿美元。

    国际热钱从2003年开始潜伏中国以来,适逢中国股市和楼市大牛市,按照30%的保守平均收益测算,它们在中国的盈利达3780亿美元。本金和盈利合计达1.638万亿美元。

    如果这么巨量的国际热钱撤离中国,那么,外管局能否提供足够的美元流动性来偿还呢?

    那可以算一算。中国现在各种外汇储备约4万亿美元。其中美元资产约占60%。在美元资产中,约4000亿美元的两房债券已经深套,很难变现。其中相对最容易变现的是1.13万亿的美国国债。而在美国国债中较容易变现的是短期国债。

    我们怀疑中国外储中美国短期国债的比重已经很低。因为人们可以怀疑,外管局配合了美联储在2011年9月实施的“扭转操作”——将4000亿美元即将到期的短期国债转为长期国债,这避免了美联储实施量化宽松3.0。

    需要指出的是,扭转操作不是美联储自己可以单边实施的,它必须得到4000亿短期债券持有人的同意和配合。鉴于美国社保养老基金等决策程序复杂,不太可能配合美联储;其它国家持有的美国国债量少于中国;更重要的是,外管局有两次暗度陈仓——秘密配合美国财政部购买了4074亿美元的美国国债先例,人们有权怀疑这4000亿短期美国国债来源的大部分甚至全部都来自于中国外储。

    本人当然希望这是杞人忧天,也期待着外管局能够给与正面否认。但倘若上述怀疑属实,则中国持有的美国国债中短期债券的比重可能很低。

    如果在国际热钱集中外流,中国外管局集中兑付美元的时候,因为中国须卖出美国国债获得美元现金,则美元对欧元、日元等暴涨;美国国债大跌,特别是长期国债暴跌。中国能够变现的美元将比现在的名义总量大幅缩水。即使中国能够勉强筹齐美元兑给热钱,不排除过去积累的4万亿美元(现值)的外汇储备最后一场空,二三十年来中国出口了巨量资源能源和劳动力的成果,最后被热钱席卷一空。

    有人会说笔者是危言耸听——中国经济实力比当年的泰国强很多,岂是热钱能摧枯拉朽的?不一定。如果两个事件同时发生:一是中美爆发贸易战,美国对华征收所谓的汇率操纵惩罚税;二是美国以色列袭击伊朗,波斯湾被封锁3-6个月以上,国际石油价格上涨到每桶150美元,甚至是200美元以上,国际粮价上涨 1-2倍,中国CPI上涨到10-15%,中国楼市大跌50%以上,中国遭遇1990年日本式金融危机也并不是完全不可能。

    这两个可能性现在都在增加,12月15日,美国新任商务部长称对中国违反贸易规则的忍耐已经达到临界点;与此同时,美国以色列对伊朗的战争威胁正日益升级。

    故此,在国际热钱大规模外流的情况下,中国应果断地增加热钱流出成本,甚至实施人民币一次性对美元的较大幅度贬值。最不济也应放任人民币贬值,降低中国外储兑换美元现金的成本。

    这时候,如果央行突然退化为“人民币美元联系汇率”的信仰者,那么就等于给中国经济套上了一个绞索。(代表个人意见,仅供参考,投资者决策风险自负 ztb6006@sina.com)   

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